Klik her for at printe

Kvartalsnyt - 1. kvartal 2018

31. marts 2018

Afdelingen gav i første kvartal 2018 et afkast på 0,1 pct. Afkastet er isoleret set tilfredsstillende og bedre end den generelle udvikling målt ved sammenligningsindekset Bloomberg DK Gov 1-10 år, der gav -0,2 pct. Dog bør afdelingens afkast altid ses over en periode på minimum tre år.

Første kvartal bød på noget af en rutsjebanetur, hvad angår udviklingen i de danske obligationsrenter. Obligationsrenterne steg generelt fra årsskiftet frem til medio februar for derefter at falde næsten tilbage til udgangspunktet fra årets begyndelse. Samlet set endte kvartalet med en mindre rentestigning, hvor eksempelvis renten på den toneangivende 10-årige danske statsobligation steg fra 0,47 pct. til 0,53 pct. i løbet af kvartalet. I samme periode steg renten på den toneangivende 30-årige realkreditobligation marginalt fra 2,04 pct. til 2,06 pct., svarende til et kursfald fra 99,6 til 99,4.

De konverterbare realkreditobligationer, som gennem længere tid har været dyrt prisfastsat i vores optik, nåede i begyndelsen af januar det dyreste niveau for relativ prisfastsættelse, vi endnu har set. Glæden var kortvarig, for da obligationsrenterne begyndte at stige, fulgte varighederne i de konverterbare obligationer med samme vej. Dette scenario er ”skrækscenariet” for de konverterbare obligationer, og så blev investorerne nervøse og ramt af stigende porteføljevarigheder.

Det betød markante udvidelser af risikopræmierne (OAS) på de konverterbare obligationer, hvilket førte til yderligere stigende varigheder, og således blev effekten selvforstærkende. Denne kombination af stigende obligationsrenter, varigheder og OAS’er er ”normal”. Vi skal blot tilbage til andet kvartal 2015, før vi sidst så en tilsvarende reaktion. Denne gang var reaktionen mindre voldsom, idet renterne faldt tilbage igen fra medio februar, hvilket førte til ro på markedet. Da rentefaldet fortsatte, var risikopræmierne næsten tilbage udgangspunktet ved udgangen af første kvartal.

Investeringsvalg
I første kvartal var det primært porteføljen af kreditobligationer, der bidrog positivt til afdelingens afkast, mens realkreditobligationerne gav et marginalt positivt afkast og statsobligationerne et mindre negativt afkast. I løbet af kvartalet ændrede vi en smule på porteføljens sammensætning. Statsobligationer udgjorde ved udgangen af første kvartal små 8 pct. af porteføljen mod 5 pct. ved indgangen til kvartalet. Eksponeringen er fortsat primært i en inflationsindekseret statsobligation. I realkreditporteføljen reducerede vi andelen af konverterbare obligationer yderligere, og de vægtede ved indgangen til andet kvartal ca. 26 pct. mod ca. 30 pct. ved indgangen til året. Ydermere ændrede vi på sammensætningen i porteføljen, så de lavere forrentede 30-årige obligationer blev købt, mens højere kuponer blev frasolgt 1:1. På ”papiret” gav det en lidt højere varighed, men reelt er varighedsrisikoen ikke øget, vi har bare købt obligationer med lav negativ konveksitet og solgt obligationer med stor negativ konveksitet i perioden med rentestigninger og OAS-udvidelser. Det resulterer samlet set i en portefølje med lidt mere beskyttelse, hvis obligationsrenterne skulle falde og samme risiko ved rentestigninger.

Overordnet set er eksponeringen i porteføljen fortsat relativt defensiv og mere eksponeret mod rentestigninger end rentefald. Porteføljevarigheden er nu ca. 2,1 år mod ca. 1,8 år ultimo 2017.

Download seneste Kvartalsnyt.